中國經(jīng)濟網(wǎng)編者按：11月22日，西藏易明西雅醫(yī)藥科技股份有限公司（以下稱“易明醫(yī)藥”，股票代碼002826）在深交所進行了上市申購，保薦機構(gòu)為華西證券。易明醫(yī)藥此次發(fā)行總數(shù)為4,743萬股，本次發(fā)行全部為新股，不安排老股轉(zhuǎn)讓。按本次發(fā)行價格6.06元/股、發(fā)行新股 4,743萬股計算的預(yù)計募集資金總額為28,742.58萬元，扣除發(fā)行費用3,560 萬元后，預(yù)計募集資金凈額為25,182.58萬元，分別用于小容量注射劑生產(chǎn)線及配套倉庫和研發(fā)中心項目、青稞茶系列健康產(chǎn)品新建項目、營銷網(wǎng)絡(luò)整合及建設(shè)項目。

公開資料顯示，易明醫(yī)藥于9月30日發(fā)布最新招股說明書，10月28日首發(fā)申請獲通過。11月22日，易明醫(yī)藥啟動申購?；?fù)軝C制啟動前，網(wǎng)下初始發(fā)行數(shù)量為2,850萬股，占本次發(fā)行總量的60.09%；網(wǎng)上初始發(fā)行數(shù)量為1,893萬股，占本次發(fā)行總量的39.91%?；?fù)軝C制啟動后，網(wǎng)下最終發(fā)行數(shù)量為474.30萬股，占本次發(fā)行總量的10%；網(wǎng)上最終發(fā)行數(shù)量為4,268.70萬股，占本次發(fā)行總量90%?；?fù)芎蟊敬尉W(wǎng)上定價發(fā)行的中簽率為0.0304544330%，90,295股遭棄購。

截至目前，易明醫(yī)藥還未上市，但易明藥業(yè)的過會速度可謂“火速”。據(jù)公開信息顯示，在目前A股IPO大擁堵的情況下，這家2016年2月才報送申報材料的公司，在10月底就拿到了首發(fā)批文，歷時不到9個月。市場普遍猜測，這跟證監(jiān)會今年9月發(fā)布的資本市場“扶貧”意見有關(guān)。

招股書顯示，2013年至2016年上半年，公司實現(xiàn)營業(yè)收入分別為22,110.78萬元、29,072.62萬元、34,699.54萬元和19,896.45萬元；凈利潤分別為1,970.69萬元、3,237.27萬元、5,002.99萬元和2,457.75萬元。

報告期內(nèi)，應(yīng)收賬款分別為454.74萬元、2,474.39萬元、5,055.84萬元、6,487.89萬元，應(yīng)收賬款余額增長較快。存貨方面，隨著公司業(yè)務(wù)規(guī)模的擴張，公司存貨規(guī)模持續(xù)增長，2,774.17萬元、3,015.38萬元、4,653.82萬元、4,078.70萬元，存貨周轉(zhuǎn)率分別為3.10、3.47、2.80、2.80。

中國證券網(wǎng)報道，對于核心產(chǎn)品瓜蔞皮注射液，易明藥業(yè)既是上海醫(yī)藥子公司的主要客戶又是主要供應(yīng)商；并且，該核心產(chǎn)品瓜蔞皮注射液正面臨“輔助用藥”跟蹤監(jiān)控制度推行帶來的風(fēng)險。據(jù)披露，瓜蔞皮注射液為公司主要產(chǎn)品之一，報告期內(nèi)該產(chǎn)品銷售收入占公司主營業(yè)務(wù)收入比例分別為57.25%、61.57%、57.59%和53.51%，毛利占比分別為72.42%、70.97%、63.04%和59.66%。證監(jiān)會已在9月份披露的申請文件反饋意見中要求公司就主要產(chǎn)品瓜蔞皮注射液，既是上海醫(yī)藥子公司主要客戶又是主要供應(yīng)商的原因。

據(jù)投資中國網(wǎng)報道，2014年3月，易明藥業(yè)在進行股改之前，分兩次引入了三家外部投資機構(gòu)。在兩次融資幾乎同時完成，但估值相差了近兩倍。目前A股醫(yī)藥制造板塊的動態(tài)平均市盈率約為40倍，中位數(shù)50倍。對比A股目前的狀況，易明藥業(yè)上市后的市值當(dāng)在20億元以上。相應(yīng)的華金天馬、嘉澤創(chuàng)投、天星海容三家機構(gòu)有望獲得7倍回報。

中國經(jīng)濟網(wǎng)記者就上述問題向公司董事會辦公室發(fā)去采訪函，截至發(fā)稿未收到回復(fù)。

藥品研發(fā)生產(chǎn)企業(yè)登陸深交所

據(jù)招股書顯示，易明醫(yī)藥主要從事化學(xué)藥（原料藥和制劑）以及中成藥的研發(fā)、生產(chǎn)和銷售。易明藥業(yè)起步于醫(yī)藥流通銷售業(yè)務(wù)，通過布局銷售網(wǎng)絡(luò)和渠道，建立起系統(tǒng)的營銷管理體系，具備明顯的營銷優(yōu)勢；同時，通過深入研究醫(yī)藥行業(yè)政策、分析行業(yè)發(fā)展規(guī)律，較早樹立研發(fā)驅(qū)動的經(jīng)營理念，全資子公司易明康元1自設(shè)立以來，專注于醫(yī)藥技術(shù)研發(fā)，從事醫(yī)藥相關(guān)專利和專有技術(shù)的開發(fā)或引進、對外轉(zhuǎn)讓及技術(shù)支持等業(yè)務(wù)，形成一定的研發(fā)實力。

在藥品研發(fā)方面，擁有21項發(fā)明專利、8項新藥證書及21項藥品生產(chǎn)注冊批件，通過自主創(chuàng)新獲得發(fā)明專利并推出國內(nèi)首仿藥“米格列醇片”，發(fā)明專利“穩(wěn)定的鹽酸納美芬注射液及其制備方法”獲得“中國專利優(yōu)秀獎”。

在化藥及中成藥生產(chǎn)與銷售方面，易明醫(yī)藥自主生產(chǎn)和銷售的主要藥品有適用于糖尿病的國內(nèi)首仿藥米格列醇片、適用于乳腺增生的紅金消結(jié)片以及適用于骨關(guān)節(jié)炎和抗風(fēng)濕的醋氯芬酸腸溶片。與第三方合作開發(fā)和經(jīng)營的主要藥品主要有：適用于冠心病的瓜蔞皮注射液，為全國獨家品種；適用于選擇性硬膜外或腰麻下剖腹產(chǎn)術(shù)后預(yù)防子宮收縮乏力和產(chǎn)后出血的國內(nèi)首仿藥卡貝縮宮素注射液；阿片受體拮抗劑鹽酸納美芬注射液，公司擁有自主專利權(quán)和商標(biāo)權(quán)。

藏藥材種植、藏藥特色保健品及藏藥品開發(fā)是易明醫(yī)藥重要發(fā)展戰(zhàn)略之一，易明醫(yī)藥已在西藏林芝地區(qū)建成藏藥材種植基地，擬在拉薩基地建設(shè)青稞茶系列保健飲品生產(chǎn)線，未來易明醫(yī)藥將在藏藥材種植、藏藥特色保健品開發(fā)的基礎(chǔ)上，逐步實現(xiàn)藏藥品的研發(fā)、生產(chǎn)及銷售。

此外，易明醫(yī)藥還與知名醫(yī)藥企業(yè)建立長期合作關(guān)系，獨家總經(jīng)銷小兒熱速清口服液、注射用頭孢噻肟鈉等具備較強市場競爭力的醫(yī)藥產(chǎn)品。

易明醫(yī)藥本次擬在深交所上市，扣除發(fā)行費用后，募集資金凈額為25,182.58萬元，分別用于小容量注射劑生產(chǎn)線及配套倉庫和研發(fā)中心項目、青稞茶系列健康產(chǎn)品新建項目、營銷網(wǎng)絡(luò)整合及建設(shè)項目。

應(yīng)收賬款增速高于主營收入增長

2016年9月30日，證監(jiān)會公布了易明醫(yī)藥首次公開發(fā)行股票申請文件反饋意見，部分問詢?nèi)缦拢?/p>

請在招股說明書“管理層討論與分析”章節(jié)中結(jié)合各期主要應(yīng)收賬款客戶及其結(jié)算方式、信用政策、實際回款情況及上述因素在報告期內(nèi)的變化情況，進一步分析披露報告期內(nèi)應(yīng)收賬款逐年快速增長且周轉(zhuǎn)率大幅下降的原因，壞賬計提是否充分。請保薦機構(gòu)和申報會計師說明核查過程，取得的證據(jù)并發(fā)表意見。

請在招股說明書“管理層討論與分析”章節(jié)中補充披露：（1）存貨安全庫存的標(biāo)準(zhǔn)，報告期內(nèi)各期庫存商品期后銷售情況；（2）報告期內(nèi)各庫存商品的庫齡、效期構(gòu)成和變化情況，是否存在變質(zhì)和積壓，過期處置辦法和實際處置情況；（3）報告期內(nèi)各期存貨未計提減值的原因。請保薦機構(gòu)和申報會計師說明對發(fā)行人存貨的核查情況，對比發(fā)行人與同行業(yè)可比上市公司存貨減值政策和實際計提的差異，說明發(fā)行人存貨減值計提是否充分。

請在招股說明書“管理層討論與分析”章節(jié)中量化分析并披露報告期內(nèi)各類產(chǎn)品毛利率變化原因；請保薦機構(gòu)和申報會計師說明發(fā)行人綜合毛利率變化趨勢與同行業(yè)上市公司存在差異的原因。

請在招股說明書“管理層討論與分析”章節(jié)中補充披露：（1）發(fā)行人市場推廣的主要方式和各期主要費用構(gòu)成，變化原因，量化分析報告期內(nèi)市場推廣費用增長原因；（2）報告期內(nèi)市場推廣費用與同行業(yè)比較情況及差異分析；（3）發(fā)行人主要促銷模式和具體實施方式，是否存在銷售折讓或者給經(jīng)銷商現(xiàn)金、實物返利的情形，分析促銷支出變動情況及其對經(jīng)營業(yè)績影響情況。請保薦機構(gòu)和申報會計師就上述內(nèi)容發(fā)表意見并說明對發(fā)行人銷售費用的核查過程和取得的證據(jù)。

據(jù)招股說明書披露，2013年度、2014年度和2015年度，公司依法享有稅收優(yōu)惠的金額分別為132.24萬元、455.87萬元和734.56萬元，占當(dāng)期利潤總額的比例分別為5.05%、10.72%和13.09%，2013年度、2014年度和2015年度，公司依法獲得的政府補助金額分別為1,310.00萬元、1,259.72萬元和1,162.62萬元，占同期利潤總額的比例分別為50.01%、29.62%和20.72%。請發(fā)行人補充說明報告期內(nèi)享受的稅收優(yōu)惠、收到的主要政府補助的具體內(nèi)容、依據(jù)，請發(fā)行人說明稅收優(yōu)惠、政府補貼的合法合規(guī)性，請保薦機構(gòu)、律師就發(fā)行人是否構(gòu)成稅收、政府補貼依賴核查并發(fā)表意見。

據(jù)招股說明書披露，報告期內(nèi)，公司對控股股東高帆有其他應(yīng)付款，公司對股東周戰(zhàn)有其他應(yīng)付款與預(yù)付賬款。（1）請發(fā)行人參照《上市公司信息披露管理辦法》補充披露發(fā)行人實際控制人、董監(jiān)高家庭關(guān)系密切成員從事商業(yè)經(jīng)營和控制企業(yè)情況，包括從事的實際業(yè)務(wù)、主要產(chǎn)品、基本財務(wù)狀況、住所、股權(quán)結(jié)構(gòu)，以及關(guān)聯(lián)方對盈利性組織的控制方式等。補充說明上述企業(yè)報告期內(nèi)發(fā)行人與之是否存在交易，是否存在與發(fā)行人類似或相關(guān)業(yè)務(wù)，存在交易的，請說明關(guān)聯(lián)交易的必要性及公允性。若存在相同、相似業(yè)務(wù)的，請說明該等情形是否構(gòu)成同業(yè)競爭或潛在同業(yè)競爭；存在上下游業(yè)務(wù)的，請就該事項對發(fā)行人獨立性的影響程度發(fā)表意見。

2016年10月28日，主板發(fā)審委2016年第154次會議召開，根據(jù)審核結(jié)果公告，發(fā)審委對易明醫(yī)藥提出如下問詢：

請發(fā)行人代表結(jié)合與上海醫(yī)藥集團股份有限公司（以下簡稱上海醫(yī)藥）相關(guān)子公司的合同約定，進一步說明:（1）瓜蔞皮注射液業(yè)務(wù)的穩(wěn)定性及可持續(xù)性，相關(guān)協(xié)議到期后的后續(xù)經(jīng)營應(yīng)對措施及對發(fā)行人經(jīng)營情況的影響，發(fā)行人對瓜蔞皮注射液代理銷售業(yè)務(wù)是否存在重大依賴和重大不確定性，相關(guān)風(fēng)險是否充分揭示；（2）上海醫(yī)藥第一生化藥業(yè)有限公司（以下簡稱第一生化）是否對于發(fā)行人提供瓜蔞皮原材料存在依賴，是否可以有其他替代供應(yīng)商；第一生化是否對于發(fā)行人銷售渠道存在依賴，是否可以有其他替代銷售渠道；（3）瓜蔞皮注射液業(yè)務(wù)在不同會計核算方法下產(chǎn)品所有權(quán)上的風(fēng)險報酬轉(zhuǎn)移的差別，發(fā)行人同時采取兩種核算方法是否符合《企業(yè)會計準(zhǔn)則》的規(guī)定；（4）2015年發(fā)行人瓜蔞皮中藥注射劑未完成銷售指標(biāo)的主要原因，2016年備忘錄中發(fā)行人與上海信誼醫(yī)藥有限公司（以下簡稱信誼醫(yī)藥）大幅下調(diào)銷售指標(biāo)的原因；根據(jù)銷售合同約定，信誼醫(yī)藥是否有權(quán)解除發(fā)行人的獨家經(jīng)銷權(quán)，發(fā)行人的經(jīng)營情況是否面臨重大不確定性；（5）以福建省為例，“兩票制”實施前后，對瓜蔞皮注射液銷售影響；“兩票制”實施后，瓜蔞皮注射液在福建省的定價情況，是否對發(fā)行人存在不利影響；“兩票制”實施對發(fā)行人等醫(yī)藥流通企業(yè)的主要影響。請保薦代表人發(fā)表核查意見。

請保薦代表人進一步說明發(fā)行人的應(yīng)收賬款增速遠高于主營收入增長的原因，是否與收入增長相匹配；結(jié)合對報告期內(nèi)發(fā)行人的信用政策的核查過程，說明發(fā)行人的信用政策是否改變，是否存在放寬信用政策的情形，并請保薦代表人發(fā)表核查意見。

請發(fā)行人代表進一步說明卡貝縮宮素注射液的銷售情況及市場競爭狀況，請保薦代表人發(fā)表核查意見。

券商定價：11.2-12.8元

公開資料顯示，易明醫(yī)藥于9月30日發(fā)布最新招股說明書，10月28日首發(fā)申請獲通過。11月22日，易明醫(yī)藥啟動申購?；?fù)軝C制啟動前，網(wǎng)下初始發(fā)行數(shù)量為2,850萬股，占本次發(fā)行總量的60.09%；網(wǎng)上初始發(fā)行數(shù)量為1,893萬股，占本次發(fā)行總量的39.91%?；?fù)軝C制啟動后，網(wǎng)下最終發(fā)行數(shù)量為474.30萬股，占本次發(fā)行總量的10%；網(wǎng)上最終發(fā)行數(shù)量為4,268.70萬股，占本次發(fā)行總量90%。回?fù)芎蟊敬尉W(wǎng)上定價發(fā)行的中簽率為0.0304544330%，90,295股遭棄購，其中，網(wǎng)上投資者放棄認(rèn)購82,833股，網(wǎng)下投資者放棄認(rèn)購7,462股。截至目前，易明醫(yī)藥還未上市。

招股書顯示，2013年至2016年上半年，公司實現(xiàn)營業(yè)收入分別為22,110.78萬元、29,072.62萬元、34,699.54萬元和19,896.45萬元；凈利潤分別為1,970.69萬元、3,237.27萬元、5,002.99萬元和2,457.75萬元。

報告期內(nèi)，應(yīng)收賬款分別為454.74萬元、2,474.39萬元、5,055.84萬元、6,487.89萬元，應(yīng)收賬款余額增長較快。存貨方面，隨著公司業(yè)務(wù)規(guī)模的擴張，公司存貨規(guī)模持續(xù)增長，2,774.17萬元、3,015.38萬元、4,653.82萬元、4,078.70萬元，存貨周轉(zhuǎn)率分別為3.10、3.47、2.80、2.80。

海通證券研報稱，公司現(xiàn)有經(jīng)營品種瓜蔞皮注射液、鹽酸納美芬注射液均為公司與其他生產(chǎn)企業(yè)合作開發(fā)，其中瓜蔞皮注射液由上海醫(yī)藥子公司第一生化取得藥品生產(chǎn)注冊批件并負(fù)責(zé)產(chǎn)品生產(chǎn)，公司負(fù)責(zé)原材料的采購及瓜蔞皮注射液產(chǎn)品的銷售;鹽酸納美芬注射液由易明康元(子公司)研發(fā)并取得藥品專利,西安利君取得藥品生產(chǎn)注冊批件并負(fù)責(zé)產(chǎn)品生產(chǎn)，公司負(fù)責(zé)藥品的全國獨家銷售。

合伙人性質(zhì)，激勵充分，有效保證公司可持續(xù)快速發(fā)展。公司發(fā)起人9位自然人作為發(fā)起人均有持股，大多均在國內(nèi)知名藥企(諾迪康、恩威、譽衡藥業(yè)等)工作過,經(jīng)驗豐富，在易明藥業(yè)平臺持股，有類似于合伙人性質(zhì)的合作，可以有效激發(fā)企業(yè)活力和發(fā)展動力。

考慮IPO發(fā)行上限4743萬股，預(yù)計發(fā)行前2016-18年EPS分別為0.42、0.58、0.75元(發(fā)行后2016-18年對應(yīng)EPS分別為:0.32、0.44、0.57元)。公司為合伙人性質(zhì)的藥品研發(fā)、生產(chǎn)、銷售企業(yè)，銷售優(yōu)勢突出,參考可比公司估值情況,按照攤薄后EPS給予2016年35-40倍PE估算,公司合理股價區(qū)間為11.2-12.8元。

“供應(yīng)商兼客戶”模式引關(guān)注

據(jù)中國證券網(wǎng)報道，易明藥業(yè)剛于今年2月份首次報送IPO申報文件，從申報到上會不足9個月，甚至超過了21日過會的西藏高爭民爆的審核速度，后者從申報到過會約10個月的時間。如此快速的審核節(jié)奏源于2015年開始的西藏企業(yè)IPO優(yōu)先審核政策。

對于核心產(chǎn)品瓜蔞皮注射液，易明藥業(yè)既是上海醫(yī)藥子公司的主要客戶又是主要供應(yīng)商；并且，該核心產(chǎn)品瓜蔞皮注射液正面臨“輔助用藥”跟蹤監(jiān)控制度推行帶來的風(fēng)險。相關(guān)問題在證監(jiān)會的反饋意見中已被關(guān)注。

據(jù)披露，瓜蔞皮注射液為公司主要產(chǎn)品之一，報告期內(nèi)該產(chǎn)品銷售收入占公司主營業(yè)務(wù)收入比例分別為57.25%、61.57%、57.59%和53.51%，毛利占比分別為72.42%、70.97%、63.04%和59.66%。目前，瓜蔞皮注射液、鹽酸納美芬注射液均為公司（含子公司）與知名生產(chǎn)企業(yè)合作開發(fā)。

其中，在瓜蔞皮注射液的業(yè)務(wù)合作模式上，系由上海醫(yī)藥子公司第一生化取得藥品生產(chǎn)注冊批件并負(fù)責(zé)產(chǎn)品生產(chǎn)，易明藥業(yè)負(fù)責(zé)原材料的采購及瓜蔞皮注射液產(chǎn)品的銷售。

根據(jù)易明藥業(yè)與上海醫(yī)藥下屬子公司簽訂的原料采購及產(chǎn)品銷售的相關(guān)合同及備忘錄，雙方已逐步形成如下合作模式：公司負(fù)責(zé)原材料瓜蔞皮的獨家供應(yīng)；上海醫(yī)藥子公司第一生化采購公司的瓜蔞皮原材料后，負(fù)責(zé)瓜蔞皮注射液的生產(chǎn)；根據(jù)上海醫(yī)藥內(nèi)部分工，上海醫(yī)藥另一子公司信誼醫(yī)藥負(fù)責(zé)瓜蔞皮注射液的銷售工作；信誼醫(yī)藥將除上海、浙江、湖南、青海、西藏的中國境內(nèi)獨家銷售權(quán)授予公司，公司負(fù)責(zé)該產(chǎn)品的推廣與對外銷售。

對此，證監(jiān)會已在9月份披露的申請文件反饋意見中指出：“請說明公司就主要產(chǎn)品瓜蔞皮注射液，既是上海醫(yī)藥子公司主要客戶又是主要供應(yīng)商的原因。請披露發(fā)行人對主要供應(yīng)商是否構(gòu)成重大依賴，其持續(xù)經(jīng)營是否存在重大不確定性，并請保薦機構(gòu)核查并說明發(fā)行人與供應(yīng)商交易的可持續(xù)性?！?/p>

估值一月內(nèi)翻倍 投資方三年獲7倍回報？

據(jù)投資中國網(wǎng)報道，2014年3月，易明藥業(yè)在進行股改之前，分兩次引入了三家外部投資機構(gòu)。在兩次融資幾乎同時完成，但估值相差了近兩倍。

第一輪：華金天馬向易明注資1000萬元，占股5.43%，投后估值1.84億元。

第二輪：華金天馬、嘉澤創(chuàng)投、天星海容分別向易明有限投資4,000.00萬元、2,000.00萬元和2,000.00萬元，分別占股12.54%、6.26%、6.26%，投后估值3.2億元。

第二輪融資基于2014年預(yù)測凈利潤4,000.00萬元，按8倍市盈率進行估值。事實證明，這一預(yù)測過于樂觀，2014年易明藥業(yè)的實際凈利潤僅為3380余萬元。

兩輪融資結(jié)束后，易明藥業(yè)在2014年順利完成股改，但向證監(jiān)會報送IPO申報材料卻拖到了2016年2月，速度不算快。

盡管第二輪的投資方接受的估值水平比第一輪高不少，預(yù)測凈利潤過高，并且報材料的節(jié)奏有點拖沓，但之后易明藥業(yè)上市進程之順利，讓這些細(xì)節(jié)都無關(guān)緊要了。

目前A股醫(yī)藥制造板塊的動態(tài)平均市盈率約為40倍，中位數(shù)50倍。對比A股目前的狀況，易明藥業(yè)上市后的市值當(dāng)在20億元以上?？紤]到目前A股殼價值就數(shù)十億遠，易明藥業(yè)的市值只會更高。相應(yīng)的華金天馬、嘉澤創(chuàng)投、天星海容三家機構(gòu)有望獲得7倍回報?？紤]到上市速度如此迅速，它們這筆投資的內(nèi)部收益率無疑將非常令人滿意。