■董少鵬

近期，《證券期貨投資者適當(dāng)性管理辦法》開始公開征求意見，經(jīng)進(jìn)一步修改完善后將頒布實施。這是加強我國資本市場基礎(chǔ)性制度建設(shè)，推進(jìn)監(jiān)管體制供給側(cè)改革的一項重要舉措。這項制度的核心是尊重市場規(guī)律，承認(rèn)市場主體的差別，從市場“根部”做起，著力化解因信息不對稱、條件不對等所形成的多重矛盾，促進(jìn)各主體理性參與市場，實現(xiàn)市場穩(wěn)定健康發(fā)展。

首先，市場主體“千差萬別”是一個基本規(guī)律，尊重這種差別才能實現(xiàn)真正的公平。

從各國家或地區(qū)適當(dāng)性法規(guī)和國際證監(jiān)會組織(IOSCO)等國際組織的定義來看，投資者適當(dāng)性管理是指金融中介機構(gòu)所提供的金融產(chǎn)品或服務(wù)應(yīng)當(dāng)與客戶的財務(wù)狀況、投資目標(biāo)、風(fēng)險承受水平、投資知識和經(jīng)驗等相匹配，即“將適當(dāng)?shù)漠a(chǎn)品賣給適當(dāng)?shù)耐顿Y者”。

由于全社會缺乏委托投資文化，也由于證券期貨經(jīng)營機構(gòu)提供的服務(wù)不夠“貼心”，我國居民更傾向于自己直接參與買賣，導(dǎo)致個人投資者比重較大。數(shù)以億萬計的個人投資者專業(yè)能力、風(fēng)險承受能力、風(fēng)險收益偏好懸殊；而證券期貨產(chǎn)品業(yè)務(wù)的專業(yè)性很強、法律關(guān)系復(fù)雜，各種產(chǎn)品的功能、特點、復(fù)雜程度和風(fēng)險收益特征也千差萬別。這就需要建立相對清晰的投資者分類制度和投資產(chǎn)品分級制度。

2009年以來，證監(jiān)會陸續(xù)在創(chuàng)業(yè)板、金融期貨、融資融券、股轉(zhuǎn)系統(tǒng)、私募投資基金等市場、產(chǎn)品或業(yè)務(wù)中建立了投資者適當(dāng)性制度，引導(dǎo)投資者和證券期貨經(jīng)營機構(gòu)認(rèn)真對待市場風(fēng)險，“對號入座”“按圖索驥”，起到了一些積極效果。但這些制度比較零散，相互獨立，缺乏全面性、系統(tǒng)性，特別是對“買方”約束強，對“賣方”約束弱，需要加以完善。

其次，“買的沒有賣的精”是一個特定規(guī)律，“約束強者”是實現(xiàn)公平的必要手段。

證券期貨經(jīng)營機構(gòu)具有雙重定位，同一主體既可以是“賣者”也可以是“買者”。但個人投資者只能當(dāng)“買者”，他們的對手就是證券期貨經(jīng)營機構(gòu)這個“賣者”。所以，經(jīng)營機構(gòu)與個人投資者是一對天然矛盾?！百I的沒有賣的精”，經(jīng)營機構(gòu)通過提供金融產(chǎn)品和服務(wù)獲取收益，天然具有開發(fā)更多客戶、銷售更多產(chǎn)品的沖動，個人投資者則處于相對弱勢地位。目前，金融產(chǎn)品日益豐富、產(chǎn)品結(jié)構(gòu)日趨復(fù)雜、交叉銷售日益頻繁，證券期貨經(jīng)營機構(gòu)和普通投資者的相對強弱關(guān)系更加突出。

為此，就要采取更有力措施約束“強者”，給證券期貨經(jīng)營機構(gòu)發(fā)一張“責(zé)任狀”，促其擔(dān)當(dāng)起“適當(dāng)性”責(zé)任。此次《辦法》明確了經(jīng)營機構(gòu)實施適當(dāng)性管理的行為規(guī)范，涵蓋投資者分類、產(chǎn)品分級、適當(dāng)性匹配等全過程、各環(huán)節(jié)，要求經(jīng)營機構(gòu)在了解把握投資者風(fēng)險認(rèn)知和承受能力、產(chǎn)品風(fēng)險性的基礎(chǔ)上，履行適當(dāng)性各項義務(wù)，做到“將適當(dāng)?shù)漠a(chǎn)品賣給適當(dāng)?shù)耐顿Y者”。

第三，設(shè)立“底線要求”和“紅線責(zé)任”，要求經(jīng)營機構(gòu)必須做到。

對投資者分類，對產(chǎn)品分級，按照風(fēng)險級別匹配適當(dāng)?shù)耐顿Y者，是投資者適當(dāng)性制度的基本意涵。但市場創(chuàng)新每天都在發(fā)生，所適合的投資者也會發(fā)生變化，《辦法》不可能規(guī)定出非常精準(zhǔn)的一一對應(yīng)的匹配關(guān)系。法規(guī)如果過細(xì)，很可能與實踐脫節(jié)。為此，就要按照簽署“責(zé)任狀”的邏輯，緊緊抓住經(jīng)營機構(gòu)這個“一肩挑兩頭”的主體，明確經(jīng)營機構(gòu)既要按照《辦法》規(guī)定和自律組織規(guī)定對投資者分類，又要具體負(fù)責(zé)對所銷售的產(chǎn)品或提供的服務(wù)進(jìn)行分級，制定產(chǎn)品分級的內(nèi)部管理制度。應(yīng)該說，能否準(zhǔn)確分級是各機構(gòu)核心競爭力的一種體現(xiàn)。

證券期貨經(jīng)營機構(gòu)不是一般的市場參與者，它們既要面對籌資者，又要面對投資者，既要參與規(guī)則的制定，又是重量級的規(guī)則執(zhí)行者，堪稱市場秩序的主要塑造者之一。因此，必須強化經(jīng)營機構(gòu)的適當(dāng)性義務(wù)。它們盡到應(yīng)盡責(zé)任，就是在播撒理性參與市場的種子。

《辦法》從適當(dāng)性評估義務(wù)、風(fēng)險揭示義務(wù)、內(nèi)部管理義務(wù)、普通投資者保護(hù)義務(wù)等方面細(xì)化了證券期貨經(jīng)營機構(gòu)的履責(zé)要求。針對違規(guī)行為的具體情形，《辦法》一一列出“負(fù)面清單”，規(guī)定了可對經(jīng)營機構(gòu)以及直接負(fù)責(zé)的主管人員和其他直接責(zé)任人員采取的監(jiān)管措施，以及情節(jié)嚴(yán)重的處理措施和行政處罰，對經(jīng)營機構(gòu)從業(yè)人員還可以依法采取市場禁入的措施?？梢哉f，《辦法》是一部“有牙齒的立法”。

長期以來，我國資本市場呈現(xiàn)行情波動過大、價值投資理念淡薄、信息披露不充分不盡職、機構(gòu)投資者不能相互制約平衡的特點。經(jīng)營機構(gòu)重效益輕服務(wù)，個人投資者重炒作輕調(diào)研，上市公司重籌資輕回報，市場主體之間的信任度很低。一旦有風(fēng)吹草動，投資者就相互踩踏，資本市場難以承擔(dān)起支持國民經(jīng)濟進(jìn)一步做優(yōu)做強的重任。究其原因，就是市場主體責(zé)任的邊界模糊，經(jīng)營機構(gòu)特別是大型經(jīng)營機構(gòu)未能承擔(dān)起市場責(zé)任和義務(wù)。

證監(jiān)會總結(jié)過去25年監(jiān)管工作和市場發(fā)展的經(jīng)驗教訓(xùn)，結(jié)合國際一般做法和我國市場實際，出臺投資者適當(dāng)性管理辦法，強化證券期貨經(jīng)營機構(gòu)的市場義務(wù)和責(zé)任擔(dān)當(dāng)，發(fā)出“責(zé)任狀”，切中了市場化改革的要害。我們相信，這項制度不僅有助于實現(xiàn)投資者與產(chǎn)品的相互匹配，也將引領(lǐng)資本市場各項發(fā)展資源、監(jiān)管資源的相互匹配，促進(jìn)資本市場發(fā)展的各個環(huán)節(jié)按照“適當(dāng)性”原則辦事，從而加快推進(jìn)市場健康穩(wěn)定發(fā)展的歷史進(jìn)程。

(董少鵬)