理財(cái)周報(bào)投行實(shí)驗(yàn)室研究員 歐陽(yáng)夢(mèng)雪/文

   96個(gè)位置超過(guò)1/4閑置，核心競(jìng)爭(zhēng)力、新建廠時(shí)間表被機(jī)構(gòu)追問(wèn)，保薦人國(guó)元證券(12.55,0.21,1.70%)直投入股6.9%

   紫霞說(shuō)：“我猜中了開頭，卻沒猜中這結(jié)果?！狈旁趨蔷w順身上，他沒猜到的應(yīng)該是這過(guò)程。2月16日上午9點(diǎn)半，深圳大中華喜來(lái)登宴會(huì)廳，順榮股份深圳推介會(huì)原定于此時(shí)開始。堂皇的大廳里只坐了疏疏落落不多的人。

   陸陸續(xù)續(xù)有人走進(jìn)來(lái)。接近十點(diǎn)的時(shí)候，保薦人、公司高管才走進(jìn)會(huì)場(chǎng)，就坐主席臺(tái)。臺(tái)下96個(gè)位置超過(guò)四分之一為閑置。

   作為蕪湖順榮汽車部件股份有限公司的董事長(zhǎng)，吳緒順的臉上始終掛著笑容。他的左邊是國(guó)元證券保薦人詹凌穎。右邊依次是吳的兒子、順榮股份總經(jīng)理吳衛(wèi)東，女兒、順榮股份副董事長(zhǎng)吳衛(wèi)紅，董秘張?jiān)啤?/p>

   2月17日順榮股份公布發(fā)行價(jià)，35元，低于主承銷商國(guó)元證券給出的合理估值區(qū)間35.56—39.46元。順榮股份主要生產(chǎn)制造汽車塑料燃油箱，是行業(yè)內(nèi)第一家登陸A股的公司。

    機(jī)構(gòu)稱“優(yōu)勢(shì)不突出“

   會(huì)議開始得中規(guī)中矩。吳緒順、詹凌穎、吳衛(wèi)東分別講話。吳衛(wèi)東主要闡述了公司的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，與招股書上所列明的并無(wú)二致。

   提問(wèn)環(huán)節(jié)，廣發(fā)證券(47.40,0.65,1.39%)的代表直接發(fā)問(wèn)：“公司的核心競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)不突出，先進(jìn)的生產(chǎn)設(shè)備別的公司也可以引進(jìn)，管理、質(zhì)控都不難達(dá)到，此背景下公司如何實(shí)現(xiàn)大幅增長(zhǎng)？”

   2008年至2010年，順榮股份的營(yíng)業(yè)收入分別為1.9億、2.4億、3.2億，年均復(fù)合增幅為29.25%。國(guó)元證券給出的2011至2013的營(yíng)收預(yù)測(cè)分別是5.5億、7.7億和10.01億，年均復(fù)合增幅為46.7%。

   吳緒順笑著接過(guò)話筒：“書上寫的不詳細(xì)?！彼俅瘟信e了順榮的4個(gè)競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，首先就是公司可以實(shí)現(xiàn)同步開發(fā)，即在沒有樣品、沒有數(shù)據(jù)，只有容積率的情況下開發(fā)產(chǎn)品，而其他的油箱產(chǎn)家則不能做到這一點(diǎn)。其次順榮攻克了塑料燃油系統(tǒng)加不進(jìn)油的難題。最后，乃至在整個(gè)問(wèn)答過(guò)程中，他都一再?gòu)?qiáng)調(diào)了相較于外資品牌，順榮的價(jià)格優(yōu)勢(shì)。

    鵬華基金的代表接著問(wèn)到了與揚(yáng)州亞普的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。

   “亞普是國(guó)營(yíng)企業(yè)，中央實(shí)行‘國(guó)退民進(jìn)’，國(guó)營(yíng)企業(yè)只有在壟斷行業(yè)才具備優(yōu)勢(shì)?！眳蔷w順直接說(shuō)道，“亞普做得很好，但是我們的價(jià)格比較低?！?/p>

   2009年揚(yáng)州亞普在汽車塑料燃油箱市場(chǎng)上的占有率是18.35%，順榮股份是8.86%。

   鵬華基金的代表繼續(xù)追問(wèn)相關(guān)問(wèn)題。詹凌穎遞了一張紙給身邊的吳緒順。吳緒順低頭看了看，拿在手上，然后笑著說(shuō)：“今天還是盡量問(wèn)我們公司的問(wèn)題吧，別的公司我不方便回答?！?/p>

    會(huì)議結(jié)束以后，國(guó)信證券的代表私下表示依然認(rèn)為公司的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)不突出。

    新建廠時(shí)間表被追問(wèn)

   吳衛(wèi)東宣布，順榮將在廣州設(shè)立生產(chǎn)基地，在上海成立研發(fā)中心。吳緒順在問(wèn)答中一再提到順榮將和上汽、廣汽、北汽合作。他列舉了遠(yuǎn)大的發(fā)展規(guī)劃，“與上汽已有合作協(xié)議，與廣汽有保留協(xié)議，要分別建立分廠”，除此之外，“跟北汽合作建分廠給長(zhǎng)城供貨，在重慶建廠供貨長(zhǎng)安、福特”。

   “在大連、鄂爾多斯(21.38,1.42,7.11%)建設(shè)生產(chǎn)基地的前景并不樂(lè)觀，遼寧的汽車基地在沈陽(yáng)，而鄂爾多斯是資源型城市。生產(chǎn)基地建設(shè)的時(shí)間表是什么？產(chǎn)能如何？”這是中正投資的疑問(wèn)。

    “什么時(shí)候能夠拿到廣汽的訂單？建分廠的時(shí)間規(guī)劃如何？”這是鵬華基金的疑問(wèn)。

   “我們的原則是先開發(fā)，后建廠。當(dāng)需求量有一定規(guī)模的時(shí)候，再適時(shí)建廠?！眳蔷w順接著回答：“廣汽是去年定下來(lái)要建分廠。我們已經(jīng)付了錢，今年就開始修建?！?/p>

    然而吳緒順的回答里卻沒有更多建分廠詳細(xì)的時(shí)間規(guī)劃。

   順榮股份2010年前五大客戶分別是奇瑞、江淮、長(zhǎng)城、遠(yuǎn)景以及海馬。其中奇瑞占營(yíng)業(yè)收入比例達(dá)到63.11%，江淮達(dá)到29.05%。

   “這是產(chǎn)能有限造成的。奇瑞和江淮都在安徽，離我們比較近，從成本上考慮，我們也首先考慮供貨給他們?！?/p>

   10點(diǎn)開始，11：20推介會(huì)結(jié)束。臺(tái)下的機(jī)構(gòu)代表一擁而上，圍住臺(tái)上的吳緒順及其他高官，又開始詢問(wèn)，問(wèn)題仍然與建立分廠有關(guān)。而一旁的詹凌穎早在會(huì)議剛結(jié)束就起身離開。

    微妙的6.9%

    2009年12月，順榮股份迎來(lái)第二次股權(quán)轉(zhuǎn)讓。

   吳緒順、吳衛(wèi)紅、吳衛(wèi)東分別將其持有的股份合計(jì)1245萬(wàn)股轉(zhuǎn)讓給國(guó)富基金、瀚玥投資和國(guó)元直投。入股價(jià)格都為5.9元/股。

    國(guó)元直投獲得股權(quán)6.9%，瀚玥投資獲得7%，富國(guó)基金獲得11%。

   國(guó)元證券介紹順榮股份項(xiàng)目時(shí)寫道：“這是我們保薦+直投的第一個(gè)項(xiàng)目?！卞h投資是上海一家投資公司。富國(guó)基金的最大股東是蕪湖瑞創(chuàng)投資股份有限公司。

    一年之后，2010年12月，順榮股份順利過(guò)會(huì)。

   作為pre-ipo的一種方式，“保薦+直投”模式一直處在輿論的風(fēng)口浪尖。根據(jù)《證券發(fā)行上市保薦業(yè)務(wù)管理辦法》：保薦機(jī)構(gòu)及其控股股東、實(shí)際控制人、重要關(guān)聯(lián)方持有發(fā)行人的股份合計(jì)超過(guò)7%，或者發(fā)行人持有、控制保薦機(jī)構(gòu)的股份超過(guò)7%的，保薦機(jī)構(gòu)在推薦發(fā)行人證券發(fā)行上市時(shí)，應(yīng)聯(lián)合1家無(wú)關(guān)聯(lián)保薦機(jī)構(gòu)共同履行保薦職責(zé)，且該無(wú)關(guān)聯(lián)保薦機(jī)構(gòu)為第一保薦機(jī)構(gòu)。

    這就是國(guó)元直投6.9%的由來(lái)。

   根據(jù)公告35元的發(fā)行價(jià)，國(guó)元直投2035.5萬(wàn)元的投資一年后已經(jīng)翻了6倍。這一回報(bào)將隨著股價(jià)的走勢(shì)繼續(xù)變動(dòng)。

   在記者拿到的《投資價(jià)值分析報(bào)告》上，國(guó)元證券給出的相對(duì)估值為31.50-40.50元/股，合理估值與絕對(duì)估值區(qū)間一致35.56-39.46元/股。

   一名投行內(nèi)部人士告訴記者，保薦人在定價(jià)時(shí)主要參考標(biāo)準(zhǔn)為同行業(yè)內(nèi)其他公司，以及PE。因此可比上市公司以及PE時(shí)間的選擇就成為關(guān)鍵。

   順榮股份是國(guó)內(nèi)第一家塑料燃油箱上市公司，國(guó)元證券并沒有可比的同類型企業(yè)可以選擇。參考公司為其他汽車配件生產(chǎn)商，如銀輪股份(38.00,0.00,0.00%)、興民鋼圈、云內(nèi)動(dòng)力(14.05,0.31,2.26%)等6家。

   市盈率則參考了2009年和2010年的數(shù)據(jù)?！耙?yàn)椴⒉粫?huì)有人認(rèn)真去調(diào)查這些數(shù)據(jù)，所以投行在選擇上很有余地?！?/p>