在期貨市場上不斷補倉、大量現(xiàn)貨交割，中糧屯河(13.20,0.39,3.04%)是有意布局，還是不得已為之？

    □ 本刊記者 范軍利 | 文

   2011年1月29日，中糧屯河(600737.SH)發(fā)布2010年業(yè)績預(yù)減公告，預(yù)計2010年度歸屬于母公司的凈利潤將比上年同期的2.67億元下降50%以上。

   此時正值中糧屯河鄭州白糖期貨套保業(yè)務(wù)浮虧億元之爭尚未平息之際。市場猜測，番茄醬虧損之外，白糖期貨套保失利或為中糧屯河凈利潤下降之本。

   中糧屯河解釋，雖然本年度食糖價格較好，超預(yù)期實現(xiàn)盈利，但是超過部分不足以完全彌補番茄醬的虧損所帶來的影響，以致公司2010年度利潤下降50%以上。

   對于白糖套保的虧損，中糧屯河一方面不斷解釋稱，公司的期貨套保業(yè)務(wù)均在掌控范圍之內(nèi)，甚至表示，利用期貨市場來銷售白糖的諸多“好處”；另一方面，中糧屯河亦連續(xù)追加期貨套保資金，使得套保資金高達(dá)12億元，理論上可以作到100萬噸的白糖套保，是中糧屯河目前白糖產(chǎn)量的3倍。

   事實上，在2010年白糖價格暴漲超過50%、連創(chuàng)歷史新高之時，中糧做空鄭州白糖期貨的比例不斷層層加碼。雖然目前中糧屯河的套保規(guī)模在企業(yè)白糖產(chǎn)量的60%到70%，但業(yè)內(nèi)人士分析認(rèn)為，中糧屯河可能是為了拖延早期的期貨虧損而不斷加倉，期待市場逆轉(zhuǎn)的到來。

   “生產(chǎn)企業(yè)判斷期貨價格的走勢往往憑借歷史經(jīng)驗數(shù)據(jù)。有可能對目前所處的這個通脹時代認(rèn)識可能不夠?！币晃粯I(yè)內(nèi)人士認(rèn)為，當(dāng)年的中航油陳久霖和國儲銅的何其兵，均是憑多年經(jīng)驗認(rèn)為大宗商品的暴漲不具可持續(xù)性而大舉做空，最終爆倉。

   以目前的白糖產(chǎn)量和套保規(guī)模看，中糧遠(yuǎn)還沒有走到那一步。外界關(guān)注的是，中糧屯河目前在期貨市場的布局是有意為之還是不得已的結(jié)果？

   不過，鄭州商品交易所的白糖期貨自2006年成立以來，已經(jīng)變成了世界上最大的農(nóng)產(chǎn)品(17.90,0.03,0.17%)期貨交易品種。2010年的期貨市場交易量已經(jīng)高達(dá)17.9億噸，而實際中國白糖全年的生產(chǎn)量僅1200萬噸左右。

   “像中糧這樣的生產(chǎn)企業(yè)多介入期貨市場的交割，能夠起到平抑價格的作用，更體現(xiàn)期貨市場的功能?！敝袊C監(jiān)會期貨部的一位官員表示。

   1月17日，中糧屯河收盤跌停，后連續(xù)走低，1月24日最低至11.19元，后有所反彈。2月12日，收于12.62元。

    糖價飛揚

   原名新疆屯河的中糧屯河，曾是2004年因坐莊覆滅的“德隆系”在產(chǎn)業(yè)整合方面的三駕馬車之一。

   中糧屯河主營番茄加工及番茄制品的制造銷售。2005年6月，在中糧集團成功重組新疆屯河后，該公司發(fā)展顯得頗為健康。2008年，中糧屯河進入上證180、滬深300(3231.381,12.24,0.38%)指數(shù)樣本股。

   作為中糧集團農(nóng)業(yè)產(chǎn)業(yè)化單元的龍頭企業(yè)，中糧屯河已成為亞洲最大、世界第二的番茄醬及番茄制品制造、銷售商，同時也是中國最大的甜菜糖生產(chǎn)商之一。甜菜制品銷售收入已占近半壁江山，在新疆、山西擁有9家糖廠，具有年產(chǎn)糖50萬噸的生產(chǎn)能力，產(chǎn)品主要供應(yīng)可口可樂、卡夫、日本三菱、蒙牛、伊利等知名客戶。

   盡管中糧屯河在不斷提升甜菜規(guī)?；N植和機械化采收比例，但據(jù)其2009年年報披露，中糧屯河計劃的2010年白砂糖產(chǎn)量也“不超過33萬噸”，即其白糖產(chǎn)能已有很大比例的閑置。

   中糧屯河表示，“本年度番茄醬市場低迷，銷售價格比上年有較大幅度下降，而成本大幅上升，番茄業(yè)務(wù)虧損?！?/p>

    與番茄醬低迷走勢相反，2010年食糖價格一路上揚。

   中國農(nóng)業(yè)部農(nóng)村經(jīng)濟研究中心發(fā)布的《2010年中國農(nóng)村政策執(zhí)行報告》中顯示，受2009年國內(nèi)食糖減產(chǎn)、2010年南方干旱天氣以及國際糖價重新走高的影響，國內(nèi)食糖價格一路攀升。從2009年10月份榨季初的4126元/噸一路上漲，廣西糖價在11月11日達(dá)到歷史高位7650元/噸。后隨著新糖逐步穩(wěn)定上市及第二批國儲糖拋售，國內(nèi)糖價大幅下跌，但11月整體糖均價仍為7155元/噸，環(huán)比漲14.4%，同比漲 67.4%，為歷史最高價位。

   糖價暴漲，對于白糖生產(chǎn)企業(yè)來說，原本應(yīng)該賺得缽滿盆溢，然而對于中糧屯河來說，在現(xiàn)貨部分賺錢的同時，在期貨市場上的大量做空套期保值合約則出現(xiàn)虧損。中糧屯河2010年三季報披露，截至2010年9月末，該公司在白糖期貨市場有高達(dá)1.06億元的浮虧。

   “對這樣大型生產(chǎn)企業(yè)而言，他們有足夠的現(xiàn)貨進入交割，浮虧根本不是問題，不過是賺得少點而已?！?一位期貨業(yè)人士表示，

    氣死炒家

   中糧屯河的董秘蔣學(xué)工強調(diào)，公司在食糖期貨套期保值業(yè)務(wù)的實際操作中，套期保值的白糖數(shù)量并未超過公司實際產(chǎn)量。他表示，根據(jù)公司目前現(xiàn)貨總量的30多萬噸，“如果以30萬噸的現(xiàn)貨去做60萬噸的期貨頭寸，那風(fēng)險才會無限大?！?/p>

   東證期貨總經(jīng)理黨劍表示，“現(xiàn)在市場對中糧屯河的質(zhì)疑更多在于是否通過期貨市場賣糖。既然糖價漲得高，那么把自己的糖在期貨市場賣掉一大部分，這種做法也沒有規(guī)定說不可以?！?/p>

   中糧屯河提供的資料顯示，中糧屯河去年的現(xiàn)貨量不滿30萬噸，同年度該公司在期貨市場銷售白糖約10萬噸，含稅收入在5.6億元左右。也就是說，該企業(yè)去年套保的白糖頭寸幾乎全部進入了交割。在減除銷售成本等費用后，預(yù)計該公司2010年度白糖業(yè)務(wù)凈盈利1億多元。蔣學(xué)工則告訴記者，在套保過程中，公司一直沒有進行過平倉操作，而是進行了現(xiàn)貨交割，并沒有虧損。

   業(yè)內(nèi)人士透露，2010年度中糧屯河白糖賣出套保的建倉均價約在每噸5200元，加計約200元的升水，每噸大概5400元，而該公司當(dāng)時的白糖生產(chǎn)成本不足3000元/噸。

   蔣學(xué)工表示，即使建倉后白糖期價出現(xiàn)下跌行情，該公司也不會將套保盤平倉止盈，而是同樣進入交割。舉例說，如果公司在糖價5000多元/噸時開倉白糖期貨，之后糖價迅速跌至4000元/噸，平倉只能獲得1000多元/噸的差價利潤，同時企業(yè)的白糖卻還堆在倉庫里。

   “實體企業(yè)找客戶非常難，還要拉關(guān)系、談價錢，但如果在期貨市場銷售，價格都是透明的，也不用知道買家是誰，省去了現(xiàn)貨銷售的很多環(huán)節(jié)，所以無論漲跌都會交割，畢竟我們是食糖生產(chǎn)企業(yè)，就是要將糖變成錢。”蔣學(xué)工表示，與期貨投機者不同，實體企業(yè)很難有超額利潤，如果糖企的成本在4000元/噸，銷售價格在目前的7000元/噸，作為一個企業(yè)的管理者來說，能利用期貨交割來鎖定每噸3000元的利潤已經(jīng)“非常滿意”了。

   中糧有關(guān)人士表示，目前，除為幾個大型用糖企業(yè)供貨，中糧屯河已經(jīng)把期貨市場作為主要銷售市場?！白隹战灰椎狡诓扇‖F(xiàn)貨交割。鎖定銷售利潤，也回避了現(xiàn)貨交易中資金、回款、毀約等風(fēng)險，惟一的代價是利潤降低，而且可能是大幅降低?！彼姓J(rèn)。

   “中糧屯河作為中糧集團下屬企業(yè)，內(nèi)部管理一定會嚴(yán)格遵照集團的要求，而中糧集團長于產(chǎn)業(yè)投資，同時注重穩(wěn)定回報，利用期貨市場快速的回籠資金并再投資，最終并不一定會影響利潤?！彼M一步分析認(rèn)為。

   不過，這樣的解釋不能化解外界的全部疑慮。畢竟作為一家生產(chǎn)企業(yè)，白糖期貨的熱炒只是一時的，正常的客戶渠道需要長期維護，怎么可能大部分的產(chǎn)品都交由期貨市場交割？如此，是否會對公司品牌產(chǎn)生負(fù)面影響？

   這樣的解釋更會令期貨市場的炒家氣結(jié)。經(jīng)過去年的炒作之后，中國的鄭州白糖期貨品種已經(jīng)變成世界上最大的農(nóng)產(chǎn)品期貨交易品種。根據(jù)美國期貨業(yè)協(xié)會(FIA)對全球76家衍生品交易所的最新統(tǒng)計，2010年上半年全球前10位農(nóng)產(chǎn)品期貨與期權(quán)成交量排名中，鄭商所的白糖期貨居首，達(dá)到1.79億張，相當(dāng)于17.9億噸白糖。

    “空方要都象中糧屯河這么做，期貨市場就沒得玩了。”一位期貨業(yè)內(nèi)人士表示。

    套保爭議

   1月11日，中糧屯河董事會通過決議，“在目前國際、國內(nèi)行情大幅上揚的情況下，為保障公司食糖套保業(yè)務(wù)的正常實施，決定將原批準(zhǔn)的6億元保值資金增加至12億元”。

   決議甫出，迅即引發(fā)質(zhì)疑。且獨立董事銀河證券副總裁齊亮連續(xù)投出棄權(quán)票，令市場疑竇叢生。

   在白糖套保剛剛出現(xiàn)億元浮虧背景下，這次已是該公司年內(nèi)第三次大幅增加套保資金。2010年1月，中糧屯河董事會通過了“將食糖期貨業(yè)務(wù)保值資金由2億元增加至4億元”的決議。9個月后，再次“決定將原批準(zhǔn)的4億元保值資金增加至6億元”。

    對此，蔣學(xué)工表示是為預(yù)防突發(fā)事件，提前備足保證金空間，同時也是為了2011 /2012榨季套保工作做準(zhǔn)備?！半m然有12億元的額度，但不是說一下子要用那么多錢去期貨市場建倉。”

    自2007年1月開始，經(jīng)董事會批準(zhǔn)，中糧屯河開始投資食糖期貨套保業(yè)務(wù)。

   假設(shè)據(jù)中糧屯河2009年年報預(yù)測2010年該公司產(chǎn)糖33萬噸全部保值的話，如以7000元/噸的白糖現(xiàn)貨價來計算，總價值在23億元左右，以目前期貨市場平均16%的保證金水平計，僅需3.68億元保值資金。換言之，目前的套保資金額度已經(jīng)是中糧屯河白糖生產(chǎn)量的三倍。

   由此，市場猜測中糧屯河是否為緩解期貨做空而致的巨額浮虧而提高保值資金，“中糧屯河可能是想增加保證金，避免被強制平倉出局?！币晃黄谪浌緩臉I(yè)者表示。

   1月24日，針對市場疑問，中糧屯河發(fā)布澄清公告稱，公司不存在任何期貨投機行為。除國內(nèi)外食糖價格上漲因素外，前幾次保證金的增加是因為套保數(shù)量增加及應(yīng)對期貨交易所保證金比例的提高。并且公司近幾年最高套保比例為60%-70%，符合集團不超過總產(chǎn)量90%的套保比例要求。

   接近中糧的知情人士向本刊記者透露，中糧屯河目前正與廣東一規(guī)模幾十萬噸的制糖企業(yè)談判收購事宜。蔣學(xué)工表示，“我們不差錢，且將通過并購、新建等途徑逐步收購南方的一些糖廠，未來需要套保的量可能會提高到50萬噸甚至100萬噸，12億元可能還不夠”。中糧集團一位高管亦告訴記者，中糧屯河在集團中的功能主要為整合、收購相關(guān)企業(yè)，完善集團的產(chǎn)業(yè)鏈。

   華泰長城糖期貨分析師肖緯凱認(rèn)為，企業(yè)套保分完全套保和不完全套保。如果企業(yè)按照所掌握的現(xiàn)貨，按照1∶1的比例來配置相關(guān)的期貨頭寸，只要嚴(yán)格按照流程來進行，是安全的。

   風(fēng)險在于不完全套保，即企業(yè)所配置的期貨頭寸大大超過了企業(yè)所掌握的現(xiàn)貨量，使得現(xiàn)貨和期貨頭寸的比例增大到1∶1以上，達(dá)到1∶2甚至更高，意味著企業(yè)得從市場上購買現(xiàn)貨來應(yīng)付交割，就會出現(xiàn)虧損。“如果企業(yè)內(nèi)部出于主觀意愿來隨意加大期貨頭寸，那將面臨純粹的風(fēng)險境地?！?/p>

   不過，多位業(yè)內(nèi)人士表示，企業(yè)的套保政策應(yīng)由董事會自行決定，只要不超過期貨交易所的套保額度即可。比如有的生產(chǎn)企業(yè)在商品牛市中拿不超過30%的比例套保，在熊市中，拿不超過50%的比例套保，套保企業(yè)寧愿期貨市場虧一點，目的是為了拉動現(xiàn)貨市場的價格；有的生產(chǎn)企業(yè)平時不做套保，只有擔(dān)心價格下跌到成本之下時才做相應(yīng)的套保；也有企業(yè)如中糧屯河，即使拿出不超過產(chǎn)量的部分來做套保，只要不爆倉，外界也無可厚非。